供給寬松 煤炭價格和估值均缺乏向上彈性

陜西復產緩慢拖累產量，產需缺口再次擴大：2019年Q1，全國煤炭產量8.13億噸，同比增長0.4%，同期下游焦炭、生鐵、水泥、火電的增速分別為7.30%、9.30%、9.40%、2.00%，2018年底彌合的產需缺口再次擴大。分省來看，3月份山西煤炭產量為8160萬噸，同比增長4.84%；內蒙古煤炭產量為8056萬噸，同比下降2.71%；陜西煤炭產量為3980萬噸，同比下降14.57%，降幅較上月減少4個百分點。陜西對全國煤炭市場舉足輕重，2018年全國煤炭調出量14.43億噸，陜西占比為26.96%，同比上年增長4273萬噸，而同期內蒙古僅增26.01萬噸，山西下降2294萬噸，調出量的增量部分主要來自陜西。目前陜西已批復5批、4.11噸產能復產復工。

　　庫存有抬升勢頭：

　　4月份動力煤港口庫存相對3月整體維持平穩(wěn)，但沿江港口庫存上升4.73%；沿海電廠庫存延續(xù)去化態(tài)勢，全國重點電廠庫存則出現(xiàn)溫和回升，但庫存可用天數(shù)均高于上年同期3-5天。焦煤庫存總量較3月中旬高1_7%。增長主要來自港口庫存，同比上升36.00%。

　　進口下降，蒙古、加拿大、印尼部分替代澳大利亞：2019年3月中國煤及褐煤進口量為2348萬噸，同比下降12.05%，環(huán)比上升33.02%。2019年1-3月累計進口煤炭7462.8萬噸，同比下降1.8%。進口下降主要受到澳煤通關時間延長的影響，焦煤進口需求部分轉移至蒙古和加拿大，動力煤則轉向印尼。3月份，蒙古國煤炭出口量同比增長5.g%，環(huán)比增長95%，創(chuàng)2018年10月份以來新高；加拿大里德利碼頭(RidleyTerminal)煤炭出口量環(huán)比增長213.10%，同比增長49.7%，創(chuàng)6年來同期*高；印尼尚未公布3月份以來的出口數(shù)據(jù)，不過從印尼4月的定價來看，88.85美元/噸的指導價較澳大利亞NEWC價格高3.95美元/噸，可以推測需求較好。由于印尼煤炭熱值較低，需要摻配國內高熱值煤炭，3月份以來國內5800大卡和5500大卡相對5000大卡的溢價明顯拉大，3月下旬以來兩個價差分別較2018年的平均水平高26.95%和28.54%。

　　動力煤坑口強港口弱的局面可能隨著復產推進改變：動力煤坑口強、港口弱，港口坑口價格倒掛局面可能隨著復產推進而改變，5月中旬陜西產能有望恢復到正常狀態(tài)，礦難對榆林煤炭產量的影響即將告終；需求端來看，盡管4月上甸用電增速仍保持了7.91%的強勁增長，但水電來水情況較好擠出了火電需求，火電增幅為2.18%；全國重點電廠庫存高于上年，沿江港口庫存累積，動力煤價格上漲難度較大。焦煤方面，鋼材產量、消費量創(chuàng)新高，庫存回落，隨著焦炭港口高庫存逐步去化，焦煤有望止跌回穩(wěn)。

　　全年前高后低的價格判斷維持不變：全年來看已建產能合法化進程加速，需求引擎的隱憂猶存。2019年以來發(fā)改委已累計批復核準產能1.65億噸，其中陜西獲批產能為7500萬噸，占比為46%，供應較2018年將進一步寬松的趨勢不變；近端煤炭消費的引擎一一房地產行業(yè)一季度數(shù)據(jù)超過預期，但隱憂猶存，3月份100個大中城市住宅類土地成交面積同比下降15.8g%，已連續(xù)兩個月下降，降幅較2月份擴大3.4個百分點。新開工通常滯后于土地成交6個月左右，下半年新開工下滑的隱憂仍在。

　　投資策略：

　　供給逐步寬松的方向確定，需求下滑隱憂猶存，煤炭價格和估值均缺乏向上的彈性，我們維持行業(yè)景氣高位和全年價格先高后低的判斷，維持同步大市-A評級。動力煤公司相對看好中國神華、陜西煤業(yè)、露天煤業(yè)，冶金煤公司看好盤江股份、潞安環(huán)能、淮北礦業(yè)。