大宗商品震蕩下行 周期股增長(zhǎng)遇瓶頸

“如果繼續(xù)下跌，很快就會(huì)打到盈虧平衡點(diǎn)附近了?！?國(guó)內(nèi)知名的鋼鐵行業(yè)垂直門(mén)戶網(wǎng)站之一——蘭格鋼鐵網(wǎng)研究中心主任王國(guó)清11月27日擔(dān)憂地指出。

　　由蘭格鋼鐵網(wǎng)提供的數(shù)據(jù)顯示，按照成本利潤(rùn)模型計(jì)算，11月23日國(guó)內(nèi)鋼坯毛利已經(jīng)跌至84元/噸，而11月初時(shí)這一數(shù)字則維持在670元/噸左右。

　　近期以來(lái)，商品市場(chǎng)加速下挫。至11月27日收盤(pán)，追蹤一攬子品種的文華商品指數(shù)已跌至148.56點(diǎn)，月度跌幅近9%。

　　能化、煤焦鋼產(chǎn)業(yè)鏈品種的跌幅更為明顯，如WTI原油便下跌了逾21%，同期國(guó)內(nèi)螺紋鋼期貨也出現(xiàn)了14%左右的回落。隨著原有驅(qū)動(dòng)力不斷弱化，連續(xù)三年的上漲行情大概率將步入轉(zhuǎn)勢(shì)的“窗口期”。

　　產(chǎn)品漲價(jià)是近兩年周期股“復(fù)蘇”的核心原因，若未來(lái)漲勢(shì)終結(jié)，相關(guān)行業(yè)利潤(rùn)率、盈利變化趨勢(shì)亦必然發(fā)生改變。近期的市場(chǎng)變化，對(duì)此已經(jīng)有所體現(xiàn)。

　　鋼鐵價(jià)格的下跌，帶來(lái)的直接后果是，鋼鐵業(yè)利潤(rùn)率延續(xù)了三個(gè)季度的上漲趨勢(shì)，會(huì)就此終結(jié)，未來(lái)反應(yīng)到財(cái)報(bào)中，各家上市鋼企四季度利潤(rùn)增長(zhǎng)趨勢(shì)也會(huì)相應(yīng)走平，甚至同比下降。而這一道理，放在其他周期行業(yè)中同樣適用。

　　大宗商品或勢(shì)頭逆轉(zhuǎn)

　　股票市場(chǎng)有權(quán)重股，期貨市場(chǎng)亦是如此，而上市品種最多的正是能化、煤焦鋼和有色三大板塊，其中又分別對(duì)應(yīng)了原油、鋼材和銅三個(gè)領(lǐng)軍品種。

　　最大的問(wèn)題是，上述三個(gè)品種近期市場(chǎng)表現(xiàn)均不理想。

　　其中，美原油10月初創(chuàng)下76.9美元的高點(diǎn)后，一路掉頭下跌，至11月23日時(shí)最低跌至50.1美元。

　　作為能化行業(yè)的最基礎(chǔ)原料，原油價(jià)格的下跌會(huì)對(duì)整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈生態(tài)帶來(lái)改變，首當(dāng)其中的就是上游開(kāi)采。

　　以中國(guó)石油和中國(guó)石化為例，兩家公司一家側(cè)重開(kāi)采，一家側(cè)重?zé)捇?

　　國(guó)際油價(jià)下跌，顯然會(huì)對(duì)前者影響更大一些。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2014年至2016年，美原油期貨加權(quán)均價(jià)分別為91.15美元/桶、48.37美元/桶和43.33美元/桶。

　　同期，中國(guó)石油“勘探與生產(chǎn)”業(yè)務(wù)毛利率從43.82%下降到了9.51%，而中國(guó)石化煉油業(yè)務(wù)毛利率則從13.53%上升到了35.02%。

　　作為附屬的油服行情，情況稍顯例外，即“訂單”轉(zhuǎn)化成公司業(yè)績(jī)存在半年以上的滯后期。

　　不過(guò)據(jù)了解，近期油價(jià)大跌對(duì)全年均價(jià)影響有限，而油企2019年的資本開(kāi)支計(jì)劃也已基本完成，故能否對(duì)油服業(yè)盈利能力帶來(lái)沖擊，尚需進(jìn)一步觀察。

　　相比之下，煤焦鋼產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)艿降挠绊懸鼮橹苯印?

　　根據(jù)蘭格鋼鐵數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，今年四季度，螺紋鋼現(xiàn)貨跌幅為13%，而同期鐵礦石、焦炭現(xiàn)貨價(jià)則呈現(xiàn)出小幅上漲。

　　原料上漲、產(chǎn)品下跌，鋼企利潤(rùn)空間隨之受到擠壓?！?1月初，三級(jí)螺紋噸鋼毛利為1091元，到23日時(shí)已經(jīng)下降至487元?！蓖鯂?guó)清介紹稱(chēng)。

　　需要指出的是，鋼價(jià)熄火會(huì)產(chǎn)生一系列衍生影響，處于強(qiáng)勢(shì)地位的鋼廠大概率會(huì)打壓原料價(jià)格，以此保護(hù)自身利潤(rùn)空間。

　　對(duì)此，近期市場(chǎng)已經(jīng)有所體現(xiàn)。西南期貨提供的數(shù)據(jù)顯示，11月初焦化利潤(rùn)接近800元/噸，處于歷史高位，近期伴隨著鋼價(jià)的下調(diào)，焦化平均利潤(rùn)已回歸至500-600元/噸。

　　在能化、煤焦鋼兩大“權(quán)重”下跌，有色和軟商品、農(nóng)產(chǎn)品難以獲得基本面支撐的背景下，已經(jīng)連續(xù)上漲三年的商品行情，很可能就此終結(jié)。

　　上游行業(yè)增長(zhǎng)受限

　　“價(jià)格上漲—加大產(chǎn)量—供應(yīng)增加—價(jià)格下跌”已經(jīng)無(wú)數(shù)次演繹，這次也不例外。

　　2018年各原油主產(chǎn)國(guó)的產(chǎn)量變化，就是典型。據(jù)卓創(chuàng)資訊數(shù)據(jù)，自上半年Brent原油突破70美元/桶后，沙特原油產(chǎn)量從每日1000萬(wàn)桶開(kāi)始上升至1050萬(wàn)桶附近，同期俄羅斯產(chǎn)量也上調(diào)了50萬(wàn)桶/天左右。

　　國(guó)內(nèi)鋼鐵業(yè)亦是如此，10月全國(guó)鋼材產(chǎn)量便同比增長(zhǎng)了11.5%。在供需關(guān)系作用下，價(jià)格下跌亦是必然，原本的高利潤(rùn)狀態(tài)相應(yīng)被打破。

　　雖然前述“三年高點(diǎn)”尚需進(jìn)一步確認(rèn)，但是周期行業(yè)已經(jīng)處于高利潤(rùn)狀態(tài)，部分鋼鐵、焦化企業(yè)單噸毛利破千便是佐證。面對(duì)商品市場(chǎng)存在的轉(zhuǎn)勢(shì)可能，周期股的盈利增長(zhǎng)相應(yīng)進(jìn)入瓶頸。

　　過(guò)去三年，隨著利潤(rùn)規(guī)模的不斷擴(kuò)大，周期股估值水平不斷降低。相當(dāng)于，兼顧了行業(yè)景氣度、估值優(yōu)勢(shì)的“兩條腿”走路。

　　但在行業(yè)可能進(jìn)入“拐點(diǎn)”的背景下，來(lái)自基本面的支撐隨之消失。

　　以安陽(yáng)鋼鐵為例，主營(yíng)產(chǎn)品為板材，占公司營(yíng)收63%左右，該產(chǎn)品的利潤(rùn)空間與公司盈利能力直接掛鉤。

　　另?yè)?jù)蘭格鋼鐵測(cè)算，11月初至23日，中厚板每噸毛利從672元降到了186元，同期熱軋卷板單噸毛利則從442元下降到37元。

　　上述兩個(gè)鋼材品種的下跌，進(jìn)入10月份便已開(kāi)始，四季度板材均價(jià)勢(shì)必會(huì)低于三季度水平。

　　表現(xiàn)在財(cái)報(bào)上，可能會(huì)出現(xiàn)四季度單季利潤(rùn)環(huán)比下降的情況。這還未將四季度北方地區(qū)因天氣原因，銷(xiāo)量減少的因素計(jì)算在內(nèi)。

　　不過(guò)，有著前三季度的高增長(zhǎng)作為鋪墊，加上二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)的連續(xù)下跌，周期股仍然具備極為明顯的估值優(yōu)勢(shì)。

　　即便不將四季度產(chǎn)生的利潤(rùn)包括在內(nèi)，安陽(yáng)鋼鐵前三季度合計(jì)利潤(rùn)已達(dá)到16億元，相當(dāng)于每股收益0.67元。按27日3.28元的收盤(pán)價(jià)計(jì)算，估值為4.9倍，略高于Wind賣(mài)方一致性預(yù)測(cè)結(jié)果的3.4倍。