中國(guó)化學(xué):繼續(xù)等待新型煤化工招投標(biāo)大規(guī)模啟動(dòng)

中報(bào)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)16.7%,低于預(yù)期:上半年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收278億元,同比增長(zhǎng)17.1%,實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司凈利潤(rùn)15.8億元,同比增長(zhǎng)16.7%。二季度單季公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收154億元,同比增長(zhǎng)9.9%,實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司凈利潤(rùn)9.6億元,同比增長(zhǎng)2.7%。

收入增速放緩、毛利率下滑和管理費(fèi)用率上升是2Q業(yè)績(jī)低預(yù)期主因,化工FAI增速放緩的影響逐漸體現(xiàn):如我們?cè)谥衅诓呗詧?bào)告中指出,從歷史上看,中國(guó)化學(xué)的收入增速與化工FAI的增速趨勢(shì)相近。1H13傳統(tǒng)化工FAI增長(zhǎng)放緩明顯,累計(jì)同比增速僅14%,6月單月僅增長(zhǎng)7%(去年全年累計(jì)增長(zhǎng)31%)。公司上半年收入較月度經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)中披露的286.4億少了8.4億,我們認(rèn)為原因可能在于不止一個(gè)設(shè)計(jì)院或工程公司最后結(jié)算的收入低于原來(lái)預(yù)期。利潤(rùn)率方面,從去年訂單結(jié)構(gòu)看,毛利率較高的化工(含煤化工)訂單占比下滑12個(gè)百分點(diǎn)至66%,或許行業(yè)不景氣還會(huì)導(dǎo)致競(jìng)爭(zhēng)加劇,公司上半年整體毛利率13.8%,同比下滑0.1個(gè)百分點(diǎn),2Q毛利率14.3%,同比滑0.3個(gè)百分點(diǎn)。2Q管理費(fèi)用率4.2%,同比提升0.3個(gè)百分點(diǎn),其中研發(fā)費(fèi)用提升幅度最顯著(占管理費(fèi)用21.5%,同比增長(zhǎng)57.5%)。

化工訂單有回暖跡象,煤化工訂單快速增長(zhǎng):公司1H13新簽訂單406億,同比下滑27%(若不計(jì)1H12迪拜安居工程186億合同,實(shí)際同比增長(zhǎng)9.6%)。結(jié)構(gòu)上有所改善,新簽化工石化項(xiàng)目236億,同比增長(zhǎng)24%(12FY僅增長(zhǎng)5%);煤化工新簽合同124億,同比增長(zhǎng)62%(12FY下滑50%)。根據(jù)測(cè)算,公司目前在手訂單1167億元,是12年收入的2.16倍,較去年同期2.39略有下滑。

二季度現(xiàn)金流狀況改善,預(yù)收款依然穩(wěn)健增長(zhǎng):2Q13收現(xiàn)比94.4%,同比提高2.4個(gè)百分點(diǎn),經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流為17.9億元,同比增長(zhǎng)170%。上半年預(yù)收款243億,同比增長(zhǎng)31%,但增速持續(xù)第四個(gè)季度下滑。

下調(diào)盈利預(yù)測(cè),維持“增持”評(píng)級(jí):因我們判斷化工FAI增速下半年難有明顯起色,將今年盈利預(yù)測(cè)下調(diào)8%,預(yù)計(jì)公司13和14年EPS分別為0.74元/0.88元,增速分別為18%/20%,對(duì)應(yīng)PE分別為12X/10X,維持“增持”評(píng)級(jí)。（申銀萬(wàn)國(guó)）